《港灣商業(yè)觀察》施子夫 王璐

最早成立于1975年，珍酒在近年來的白酒江湖中知名度頗高，而且公司在營銷層面也重金投入。

2023年4月27日，珍酒李渡（06979.HK）正式在港交所主板掛牌上市。然而，在上市兩年后，公司交出的2024年答卷卻并不理想。

01

2024年業(yè)績增速創(chuàng)近年來最差

2024年，珍酒李渡實(shí)現(xiàn)營收70.7億元，同比增長0.5%；歸母凈利潤13.24億元，同比下滑43.12%。公司表示，凈利潤下滑主要受金融工具公允價(jià)值變動(dòng)、股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用等非經(jīng)營性因素影響。

年報(bào)顯示，珍酒李渡旗下共有珍酒、李渡、湘窖、開口笑四大品牌。詳細(xì)來看，珍酒李渡核心品牌珍酒2024年收入為44.8億元，同比下降2.3%，占營收的比例也從2023年的65.2%逐步降至63.4%。2024年下半年珍酒實(shí)現(xiàn)收入17.8億元，同比下降約22%。

公司表示，收入下滑主要是珍三十系列標(biāo)準(zhǔn)版的銷售渠道于2024年調(diào)整擴(kuò)張至傳統(tǒng)流通渠道，而珍酒在2024年下半年有意減緩了珍三十產(chǎn)品的市場擴(kuò)張節(jié)奏，并削減了珍十五和珍三十的支線產(chǎn)品，以穩(wěn)定市場價(jià)格并謀求長期發(fā)展；基于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化策略，珍酒的電商業(yè)務(wù)削減了部分單價(jià)較低、毛利率不高的中低端產(chǎn)品。

查詢發(fā)現(xiàn)，2021年-2024年，珍酒收入占公司營收的比例分別為68.4%、65.3%、65.2%和63.4%，呈現(xiàn)持續(xù)下滑態(tài)勢；銷量分別為14761噸、12856噸、12630噸、12284噸，也持續(xù)回落。

雖然核心大單品收入下滑，但次品牌李渡則有所提升。2024年李渡實(shí)現(xiàn)收入13.13億元，同比增長18.3%，占營收比例也由2023年的15.8%提升至18.6%。而湘窖、開口笑占營收比重分別為11.4%和4.8%。

由此來看，珍酒+李渡貢獻(xiàn)了總收入的82%。在年報(bào)中，公司坦言，2024年，白酒行業(yè)面臨若干挑戰(zhàn)，特別是白酒消費(fèi)需求自第二季度開始持續(xù)下滑。

廣東省食品安全保障促進(jìn)會(huì)副會(huì)長、中國食品行業(yè)分析師朱丹蓬向《港灣商業(yè)觀察》表示，珍酒李渡當(dāng)前收入上還算保持穩(wěn)定，公司也在持續(xù)進(jìn)行市場拓展。但目前白酒行業(yè)進(jìn)入到低迷期，如何穿越寒冬是每一個(gè)酒企都要解決的難題，珍酒李渡收入剛超過70億，距離百億俱樂部還有一段距離。而在全行業(yè)受影響增速放緩的情況下，珍酒李渡的增速也不可避免降下來，所以如何穩(wěn)住主銷市場，如何去拓展場景、完善渠道，這也需要公司認(rèn)真去研究。

拉長時(shí)間來看，2021年-2024年，珍酒李渡營收增速分別為112.66%、14.79%、20.06%和0.52%；毛利潤增速分別為117.84%、18.65%、25.97%和1.55%；歸母凈利潤增速分別為98.47%、-0.23%、125.96%和-43.12%。

也就是說，公司營收、毛利率增速創(chuàng)下四年來最低，由以往的雙位數(shù)增長大幅回落至個(gè)位數(shù)；而歸母凈利潤則由2023年的翻倍增速斷崖式負(fù)增長。

當(dāng)然，珍酒李渡2024年部分指標(biāo)也值得肯定，包括毛利率及凈利潤都同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)；公司擬分紅7.12億港元，同比增長16.7%。

02

存貨飆升75億，行業(yè)面臨去庫存壓力

與此同時(shí)，備受外界關(guān)注的還有持續(xù)攀升的存貨。根據(jù)東方財(cái)富及Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年-2024年，公司存貨分別為17.37億、36.49億、51.39億、63.83億和75.03億。

有白酒行業(yè)人士指出，2024年至今行業(yè)庫存高企，這其中中高端白酒占比較高，對(duì)不少企業(yè)造成不小挑戰(zhàn)，2025年行業(yè)也依然面臨著去庫存壓力，在此情況下可能降價(jià)會(huì)成為重要選項(xiàng)。此外，在當(dāng)前消費(fèi)需求依然尚待提振的情況下，如何加速去庫存，無論是品牌廠商，還是加盟商都需要找到解決辦法。

中國酒業(yè)協(xié)會(huì)副秘書長劉振國日前也表示，2022年下半年開始，市場進(jìn)入去庫存周期，直到目前這一形勢尚未扭轉(zhuǎn)。從全球范圍看，酒類消費(fèi)市場已經(jīng)飽和，進(jìn)入到存量消費(fèi)階段。

展望2025年，珍酒李渡表示，預(yù)期白酒行業(yè)仍會(huì)面臨一定挑戰(zhàn)。公司將進(jìn)一步鞏固在醬香型白酒市場以及次高端及以上白酒市場的市場地位，推動(dòng)可持續(xù)增長。具體而言，將繼續(xù)采取多項(xiàng)關(guān)鍵舉措并行的綜合性戰(zhàn)略，包括開發(fā)新的增長機(jī)會(huì)，特別是從商務(wù)消費(fèi)場景進(jìn)一步向宴席等多種消費(fèi)場景擴(kuò)展，并開發(fā)有白酒銷售潛力的其他細(xì)分渠道；提高經(jīng)銷商群體的質(zhì)量及優(yōu)化經(jīng)銷渠道架構(gòu)，特別是珍酒的雙渠道增長模式；進(jìn)一步圍繞品鑒會(huì)和回廠游在體驗(yàn)式營銷上作出突破，并通過短視頻、關(guān)鍵地標(biāo)及樓宇廣告和線下高端活動(dòng)冠名合作等方式，構(gòu)建多元化的品牌營銷策略，實(shí)現(xiàn)對(duì)更廣泛消費(fèi)者群體的立體式覆蓋；及為應(yīng)對(duì)當(dāng)下的消費(fèi)趨勢，將投入更多資源發(fā)展次高端和中端價(jià)格帶的核心單品。

東吳證券給出的投資建議是，公司產(chǎn)品矩陣清晰，品牌升級(jí)布局長遠(yuǎn)，組織效能與團(tuán)購培育勢能有望逐步顯現(xiàn)。經(jīng)過今年上半年盤整鞏固，期待后續(xù)輕裝上陣，更好迎接下一輪需求彈性釋放。考慮醬酒次高端競爭加劇，微調(diào)2025~2026年公司non-IFRS歸母凈利預(yù)測分別為16.8、19.3億元人民幣（前值為17.4、20.4億元人民幣），新增2027年預(yù)測為22.9億元人民幣，同比+0.3%、+14.7%、+18.6%，對(duì)應(yīng)PE為13.3、11.6、9.7x，維持“買入”評(píng)級(jí)。

東吳證券給出的風(fēng)險(xiǎn)提示：次高端價(jià)格及費(fèi)用競爭加劇，渠道庫存消化不及預(yù)期等。（港灣財(cái)經(jīng)出品）