近日，信達證券研發(fā)中心發(fā)布奧精醫(yī)療（688613）深度報告《仿生礦化膠原技術(shù)領(lǐng)先，人工骨修復(fù)材料市場龍頭正揚帆》。

報告認為，受“集采降價后性價比凸顯”、“同種異體骨輿論事件”等因素影響，人工骨修復(fù)材料臨床用量有望加速釋放，奧精醫(yī)療作為國內(nèi)深耕人工骨修復(fù)材料領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品種類豐富，可充分滿足臨床骨缺損修復(fù)需求，隨著對市場開拓和研發(fā)的投入持續(xù)加大，公司成長有望步入快車道。

國內(nèi)骨修復(fù)市場持續(xù)擴容 仿生礦化膠原材料發(fā)展?jié)摿^大

骨修復(fù)材料主要用于受腫瘤、外傷、壞死、先天畸形等因素影響導(dǎo)致的骨缺損。按臨床應(yīng)用領(lǐng)域劃分，骨修復(fù)材料主要應(yīng)用于骨科、口腔科和神經(jīng)外科三大領(lǐng)域。

目前，全球骨修復(fù)材料行業(yè)市場持續(xù)擴容，根據(jù)Grand View Research的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2018年全球骨修復(fù)材料行業(yè)的市場規(guī)模為25.8億美元，預(yù)計2026年將達到35.6億美元，2018年至2026年的年均復(fù)合增長率為4.1%。受益于老齡化加速和骨科手術(shù)量增加，疊加骨科集采常態(tài)化帶來的國產(chǎn)替代進程加速、產(chǎn)品出海等行業(yè)發(fā)展機遇，我國的骨修復(fù)材料行業(yè)的市場規(guī)模增速遠超全球骨修復(fù)材料行業(yè)的增長水平。

目前骨修復(fù)材料主要分自體骨、天然骨與人工骨。自體骨取自患者自身，具有良好的生物相容性、骨傳導(dǎo)能力和骨誘導(dǎo)能力，一直被視為骨缺損修復(fù)臨床應(yīng)用的“金標(biāo)準(zhǔn)”，但骨量有限且容易造成二次創(chuàng)傷與并發(fā)癥；天然骨多為同種異體骨，面臨越來越嚴(yán)峻的法律和倫理問題。由于前兩種修復(fù)材料的局限性，信達證券認為，作為后起之秀的人工修復(fù)骨材料，有望逐步替代天然骨，成為骨修復(fù)材料領(lǐng)域的主要臨床應(yīng)用耗材。

人工骨修復(fù)材料在微觀結(jié)構(gòu)上能仿生自體骨，在生物降解性上，能夠控制材料的降解速率，與新骨再生匹配，在引導(dǎo)新骨再生的過程中被新生骨組織逐漸爬行替代，在應(yīng)用范圍上，人工骨修復(fù)材料能滿足大部分的骨科、口腔、整形外科以及神經(jīng)外科領(lǐng)域。

奧精醫(yī)療的礦化膠原人工骨修復(fù)材料，相對自體骨，具有制備工藝仿生、微觀結(jié)構(gòu)仿生、組織成分仿生三重仿生的特點。其在生物相容性、是否易成骨、孔結(jié)構(gòu)、可降解性、機械強度等指標(biāo)上，各項性能均可比肩自體骨，具有較好的臨床應(yīng)用前景。

奧精醫(yī)療產(chǎn)品管線豐富 三大領(lǐng)域齊發(fā)力成長可期

奧精醫(yī)療的礦化膠原人工骨修復(fù)材料產(chǎn)品分為骨科的骼金與Bongold、口腔科的齒貝、 神經(jīng)外科的顱瑞等三大類產(chǎn)品，且均獲中國第三類醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證。

在骨科領(lǐng)域，骼金與Bongold產(chǎn)品主要用于骨科領(lǐng)域各類骨缺損的填充和再生修復(fù)，產(chǎn)品可引導(dǎo)骨組織的再生，加速骨愈合，促進骨融合，提高成骨質(zhì)量。

2023年9月，骼金產(chǎn)品參與國家集采中標(biāo)，年度采購需求量在全部人工骨企業(yè)中按包數(shù)排名第一，集采周期為2年。研報認為，集采后人工骨修復(fù)材料臨床用量將持續(xù)釋放。同時考慮到奧精醫(yī)療仿生礦化膠原材料的技術(shù)先進性，以及產(chǎn)品可觀的中標(biāo)醫(yī)院數(shù)量，奧精醫(yī)療產(chǎn)品實際臨床使用量有望超出協(xié)議采購量，將呈現(xiàn)加速放量趨勢。

研報預(yù)計，2030年骨科植骨材料用量有望達6484萬cm3。若人工骨占比提升到70%，對應(yīng)約4539萬cm3的市場需求，對應(yīng)市場規(guī)模約為34億。假設(shè)奧精醫(yī)療2030年在骨科人工骨修復(fù)市場占有率達30%，則對應(yīng)約10億元的收入。

Bongold是奧精醫(yī)療產(chǎn)品出海戰(zhàn)略的主打產(chǎn)品，也是國內(nèi)首個獲批FDA產(chǎn)品，并于2019年開始在美國市場產(chǎn)生收入，2024年8月獲馬來西亞注冊證，成功進入東南亞市場。研報認為，隨著三年疫情影響的結(jié)束，公司加大海外市場開拓力度，Bongold產(chǎn)品海外銷量有望恢復(fù)增長。

在口腔領(lǐng)域，奧精醫(yī)療的齒貝產(chǎn)品主要用于口腔和整形外科骨缺損的填充和再生修復(fù)，包括因外傷、畸形、腫瘤、牙周刮治、拔牙等原因造成的骨缺損的填充和再生修復(fù)。

2023年種植牙集采后，需求提升帶動了骨植入材料的增長。信達證券預(yù)計2030年我國種植牙數(shù)量有望達2518萬顆，對應(yīng)市場規(guī)模約為107億元，植骨材料用量有望達1552萬cm3，對應(yīng)市場規(guī)模約為51億元。

2024年4月奧精醫(yī)療通過收購德國口腔種植企業(yè)HT Dental公司成功布局口腔種植業(yè)務(wù)。研報認為，HT Dental的口腔種植業(yè)務(wù)有望和齒貝形成較好的協(xié)同效應(yīng)，具有較高的成長潛力。假設(shè)奧精醫(yī)療2030年在種植牙市場市占率達3%、在口腔骨修復(fù)材料市場市占率達8%，則分別對應(yīng)3億元、4億元收入規(guī)模，口腔業(yè)務(wù)有望成為公司業(yè)績第二增長曲線。

在神經(jīng)外科領(lǐng)域，隨著我國腦部惡性腫瘤、鼻咽部惡性腫瘤、顱骨骨折、顱內(nèi)損傷等需要開顱的手術(shù)增多，顱骨缺損修復(fù)材料行業(yè)將迎來較快發(fā)展。研報預(yù)計2030年我國神經(jīng)外科開顱手術(shù)的植骨材料需求約500萬個，當(dāng)滲透率達到9%，對應(yīng)市場規(guī)模約2億。

奧精醫(yī)療的“顱瑞”產(chǎn)品性能突出，較早受到臨床醫(yī)生認可，具有先發(fā)優(yōu)勢。隨著公司在標(biāo)桿醫(yī)院的口碑建立，以及持續(xù)開發(fā)新醫(yī)院，公司顱瑞產(chǎn)品有望增長。

假設(shè)2030年市占率達到80%，對應(yīng)約1.6億元收入。

研發(fā)實力領(lǐng)先 持續(xù)提供成長動力

骨科高值耗材集采常態(tài)化以來，骨科行業(yè)的競爭更加注重技術(shù)產(chǎn)品層面的角逐，更多企業(yè)開始通過降成本、保品質(zhì)，讓創(chuàng)新更具性價比，高可靠性的產(chǎn)品能夠真正服務(wù)臨床。

作為國內(nèi)人工骨修復(fù)材料行業(yè)的龍頭企業(yè)，奧精醫(yī)療三大產(chǎn)品線能夠持久領(lǐng)跑行業(yè)，得益于公司以研發(fā)技術(shù)為核心，持續(xù)維持高水準(zhǔn)研發(fā)投入。2018-2023年，公司研發(fā)費用始終維持在較高水平，2018-2023年公司研發(fā)費用率分別為14.57%、13.34%、8.71%、14.08%、23.45%、20.13%。相較同業(yè)可比企業(yè)，公司研發(fā)費用率常年處于平均水平之上，且多次牽頭國家項目，研發(fā)實力備受三級醫(yī)院認可。

隨著礦化膠原人工骨修復(fù)產(chǎn)品得到越來越廣泛的市場認可、品牌影響力逐漸擴大，奧精醫(yī)療圍繞礦化膠原技術(shù)平臺，進行了多種新型復(fù)合材料、新產(chǎn)品的探索，并進一步拓展覆蓋科室的范圍，代表性產(chǎn)品包括礦化膠原/聚酯人工骨、口腔引導(dǎo)組織再生膜、顱骨修復(fù)定制體等仿生硬組織修復(fù)材料，以及膠原蛋白貼敷料、神經(jīng)管鞘、人工皮膚等，以進一步拓展和豐富公司的產(chǎn)品品類。

此外，公司還向上游原材料端拓展，2024年11月，公司可吸收膠原蛋白海綿產(chǎn)品順利獲得國家藥監(jiān)局頒發(fā)的醫(yī)療器械注冊證。此舉不僅進一步擴充了公司的產(chǎn)品矩陣，更進一步保障原材料供應(yīng)穩(wěn)定，在集采降本壓力下，極大的增強了公司的成本優(yōu)勢。

根據(jù)以上假設(shè)，信達證券研報預(yù)計奧精醫(yī)療2024-2026年營業(yè)收入分別為2.07、3.01、4.19億元，同比增速分別為-8.5%、45.4%、39.2%；歸母凈利潤分別為0.07、0.61、0.97億元，同比增速分別為-86.7%、739.8%、59.3%，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為318、38、24倍。公司正處于業(yè)績高速增長期，給予“買入”評級。